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吕建凤的博客

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说说常识:中国的外汇储备应该由央行管理  

2017-11-18 10:29:30|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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        11月16日,全国人大财经委员会副主任委员黄奇帆在“财新峰会”演讲中呼吁改变我国外汇储备由央行独自管理的模式。他说,由于央行无法发债,只能靠不断扩张M0来对冲巨额外汇占款,造成了M2的扩张、房地产泡沫、资金脱实就虚等一些问题。而财政部与央行“二元”管理外汇储备的结构比央行独立管理会更好。
        从黄奇帆的这番话来看,他以为,【M2的扩张、房地产泡沫、资金脱实就虚等一些问题】产生的原因在于M0的扩张。证明他几本不懂财政金融原理与经济货币关系。
        首先,M2的扩张不在于M0的多少,而在于商业银行的信用扩张。商业银行的信用扩张则决定于市场对于货币的需求。市场对于货币的需求则决定于人们对经济前景的预期。如果人们对经济前景预期悲观,M0再多,也不会导致M2的增加。
        据本月初几个媒体都登载了的关于美联储缩表问题的一篇分析文章《从超额准备金看美联储缩表》的数据分析:
        【2008年国际金融危机后,金融系统许多功能丧失,传统货币政策失效,即使利率达到“零下限”都不足以改善市场功能和促进经济复苏时,美联储实施了以大规模长期国债、抵押贷款债券(MBS)、联邦机构债等资产购买为代表的三轮量化宽松(QE)政策和一轮扭曲操作。
        如今,美联储资产负债表规模已从2007年的0.9万亿美元大幅扩张至2017年10月的近4.5万亿美元,约是危机前的5倍。】其中,【准备金余额从2007年底的110亿美元大幅扩增至2017年10月的2.3万亿美元,增幅达190倍。这其中的剧增主要体现在超额准备金上。国际金融危机前,美国商业银行体系的超额准备金数额极少。2007年初,美国存款类机构超额准备金仅17亿美元,而截至2017年10月,这一数值约为2.1万亿美元,增幅达1234倍。】
        这里有个数据值得注意:【2007年初,美国存款类机构超额准备金仅17亿美元,而截至2017年10月,这一数值约为2.1万亿美元,增幅达1234倍】!而与此现象伴随的,是美国经济增长率长期在停滞边缘线上挣扎,也就是2%左右。
        这说明,美联储用量化宽松行为发出去的M0,没有导致M2的扩张。只不过到市场上打了一个圈,就以超额准备金的形式回到美联储睡大觉去了。之所以会这样,是因为市场各方对经济前景预期悲观,不愿意投资,一些大企业将巨额现金存入商业银行,而商业银行找不到合适的贷款对象,于是将存款放到美联储,既安全,还有利息收入。
        与美国相类似的现象,在日本或许更严重:根据日本央行公布的数据显示,执行大规模量化宽松政策后,截至6月20日的日本货币供应量已达400.47万亿日元,历史上首次突破400万亿日元。其中金融机构在央行的活期存款余额为300.7万亿日元,剩余的99.77万亿日元以纸币或货币形式在社会上流通。
        也就是说,日本央行向市场供应的400多万亿货币中的大多数——300多万亿——没有进入流通环节,进入经济活动中的只有不到100万亿。原因是市场对未来前景不看好。于是导致了市场流通环节货币量偏少、形成通货紧缩。
        美日两国的上述现象充分说明,M2的扩张,与央行发行的M0没有关系。M0的增加要导致M2的扩张,必须以改变市场各方对于经济前景的悲观预期为前提。比如中国的市场各方对经济前景相对不那么悲观,央行仅仅是通过降准降息,对既有的货币放松了一些管制,市场的M2规模就随着经济的持续增长而扩大了。
        其次,房地产泡沫与资金脱实就虚不但与M0没关系,也不是M2增长的结果。而是经济状况本身的现象。相反,M2的分布结构,才是经济活动的结果。
        很多经济理论人士都把中国的房价上涨的原因,归结为信贷与货币规模扩大。这与历来指责中国货币超发是一个逻辑。然而这个逻辑是错误的。
        首先,货币超发应该指的是央行印钞票。欧美日等国家的央行,连续多年实行了货币量化宽松政策,用央行直接购买市场资产的手段投放货币,确实是印钞行为。
        可是中国央行近年来并没有这么做,只是在利率与存款准备金率两方面作了一些松动。利率是货币的价格,降低价格不等于增加货币,就更不是印刷货币;降低存款准备金率,确实是向市场投放货币的行为,却只是将原来就属于商业银行,过去为了控制通胀而冻结了的货币,返回给了商业银行,并不是印钞票。
        所以,如果世界上确有货币超发现象,那也只能是在欧美日等国发生了。中国没有发生这样的现象。因为在这个过程中的中国央行,就没有印钞票。
        其次,货币超发应该指的是央行印发的钞票超过了经济发展的需要。可是我们看到的事实是,当通胀高涨时期,伴随的是央行的货币紧缩政策;在央行放松货币政策时期,尤其是欧美日等过连续用央行直接购买市场资产的手段,向市场投放直接印刷的钞票的时候,伴随的是经济中的严重通货紧缩。
        这说明央行放松货币政策的时候是货币不足的时候。货币过量的现象,则是市场货币运行速度加快所导致,与央行印钞没关系。
        也就是说,从来就不存在货币超发现象。所谓的货币超发就是一个虚假概念。
        现在回过头来说房价与信贷的关系。信贷是借贷双方的市场交易行为。如果没有信贷需求,银行是放不出贷款的。
        欧美日等国央行连续印钞多年,仍然没有能够导致市场信贷规模的必要增长,说明了市场需求才是信贷增长的决定方。那么房贷的增长,只能是买房人的信贷需求增长所导致。当然就应该明白了,房贷增长是因为市场对房产的需求增长。因此,房价的上涨原因,不在于信贷的增长,而在于市场对房产的需求增长。
        所以,同样的信贷政策与货币环境下,不同的城市之间,房价的表现会因为当地市场对于房产的需求不一样,而大不相同。这与在不同的国家之间,相同或者相似的货币政策环境下,因为各国市场对于商品的需求不同,会产生不同的信贷与经济现象一样。
        欧美日央行大规模印钞也刺激不起信贷的增加与通胀的上升;中国央行只是放宽了对于既有货币的管理,就实现了必要的经济增长,与被认为是“过多了”的M2增长。
        明白了房价上涨的原因在于市场需求的增长,就应该明白,控制房价上涨,只能采取抑制需求的手段,而不是简单地控制货币与信贷。不应该盲目指责政府与央行的经济与信贷政策。尤其是中国的现行经济与信贷政策的结果,是其他国家想要而达不到的目标的情况下,把房地产泡沫与资金脱实向虚的原因归结为M0的扩大,是错误的观点。
        通货膨胀与通货紧缩确实都是货币现象,但不是市场上的货币与商品的数量比较,而是流通环节中被用于追逐商品的货币与商品之间的关系——市场上货币再多,如果不被人们用于在流通环节购买商品,通胀也不会发生;市场上货币不多,如果在流通环节中通过加速运行,实现了追逐商品的货币数量增加,也会导致通货膨胀。
        而信贷不过是市场有关方面的交易行为。并不是银行一方想要增加就可以,需要的是市场对于商品需求增加,导致人们的信贷需求增加,才可以实现。记住了,需求,才是经济与信贷增长的原因。房价上涨的原因不在于信贷与货币,而在于人们对房产的需求增加。
       至于市场资金过度向房地产与虚拟经济领域投入,原因当然是实体经济领域利润空间不足。而导致实体经济领域利润空间不足的原因,则在于以科技更新为基础的生产力进步速度不够,不能用生产力进步导致的效率提高,克服成本上升与市场形势变化造成的困难。生产力是决定因素,黄奇帆应该读过马克思理论,居然想不到这方面来?
        最后,黄奇帆怎么会不明白,财政部举债的结果,将大幅度增大政府债务压力,尤其是增大按照西方衡量债务负担标准的债务与GDP的比值。
        假设财政部想全部收下这3万亿美元,就得发行3万亿美元的国债。而当前中国GDP约为12万亿美元,政府债务占GDP比例已经接近40%了。那么为了收下3万亿美元的外汇储备,债务比例将蹿升至65%左右。将使得国际评级机构大幅度调低中国对中国信用的评级。
        这样必然会导致国际市场对中国经济的担心增大,也会让国内投资者对中国市场降低信心。对中国经济的发展会造成不必要的困难。黄奇帆是要实现这样的局面吗?      
        至于央行管理外汇储备确实导致了M0的增加,这并不是央行管理外汇储备的必然现象。
        之所以央行会用发行人民币购买外汇,是因为在前些年,中国社会就业问题严重的经济阶段,必须通过扩大出口的方式实现经济扩张,满足就业要求。为了促进出口,就必须将人民币汇率控制在低位。因此央行只得以高价买入外汇。于是形成了巨额外汇储备。
        近些年社会就业问题相对缓和了,经济增长速度不再是过去那么重要的问题,促进出口的必要性也明显降低,于是可以让人民币适当升值了。结果就是现在看到的情况:外汇储备不但不再增长,而且一度大规模减少。央行总体上已经没有大量为购买外汇发行M0了。当然为了维持必要的外汇储备规模,防止汇率市场过度投机,一定时期的购买外汇行为也会发生。
        这时候黄奇帆用央行必须发行M0购买外汇为理由,要求将外汇储备交给财政管理,不但不符合市场逻辑,也是与事实相背离的。因为目前央行总体上已经没有为购买外汇发行货币了。
        至于说发达国家的外汇资产多是实行财政与央行二元管理模式,从逻辑上分析,我看不出有什么特别的优势在。但有一点可以断定,那就是他们自己的货币就是国际硬通货,因此外汇储备对于他们经济的重要性不如中国大。这是他们实行外汇资产二元管理模式的条件。中国目前还不具备这样的条件。
        任何重要资源的管理,一元模式都会比二元模式效率高一些,所以至少在人民币还没有成为国际硬通货之前,中国的外汇储备还是实行央行一元管理模式较好。
        
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