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吕建凤的博客

 
 
 

日志

 
 
 
 

学者们不要曲解金融杠杆率的含义  

2016-02-23 11:34:43|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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         在“中国经济50人论坛2016年年会”上,著名经济学家吴敬琏警示:目前我国金融杠杆率不断提高,去年已经超过警戒线,并且至今还在继续提高,这蕴藏着发生系统性风险的危险,必须加快转变经济发展方式。
      国民经济研究所副所长王小鲁也指出,目前我国货币增长继续放大,不但不能去杠杆,还要迅速提高杠杆率,并引用数据称,去年的GDP增长率是6.9%,但是名义增长率只有6.4%,相比起来,M2增长率是13.3%,“比GDP增长高了7个百分点。这种情况下,货币政策实际上已经是宽松的了。”“今年1月份,贷款投放增长2.5万亿,同比多增了1万多亿,按这个速度,我们的货币增长还要继续放大,不但不能去杠杆,还要迅速提高杠杆率。”王小鲁担忧称,“这种情况下,未来我们离金融危机还远吗?”
      从这两位著名学者的上述言论来看,他们是把金融资产与GDP总量的比值当做金融杠杆率了。可是我们知道,通常的杠杆率指的是总资产与资本的比值。
      比如人们举例证明美国金融杠杆率很高的时候,说的是【投资银行一般业务的杠杆率是1:30.但在美国华尔街一些债务抵押债券的业务上,往往高达1:60,甚至更高】、【 金融产品交易的合约总额有530万亿美元之多,它们所赖以发起的担保品——物理的金融资产的实际价值恐怕不过2.7万亿】。而不是用美国的金融资产总额与美国的GDP的比值来证明。
        那么为什么今天一些学者们要用金融资产与GDP的比值作为指标,来衡量中国的金融杠杆率呢?要知道即使在中国的学者中,也有人是在用总资产与资本的比率来定义金融杠杆率的。
       同样是认定中国金融杠杆率过高, 中国社会科学院学部委员余永定说【中国现在全部的负债已经是大幅度的下降了,但是还是很高,还是在300%以上。中国总的水平没有没有确切的数字。这个数字在世界上已经是相当高了,但是这并不是我们最担心的,最高的是我们企业债务,企业债务根据社会科学院的研究,不到120%。按照标普来算,中国现在企业的债务是14万亿美元,美国的企业债是13万亿,中国债务从绝对数字超过美国,比例上更不用说了。 所以120%,有人说125%,这样一种企业的杠杆率是全球没有的,是非常危险的。意味着你的负债和你的还债能力差距太大,一般情况下来讲,如果经济增长速度下降,杠杆率就会上升。
        从对于金融杠杆率的表述来看,很显然余永定的表述不是用金融资产与GDP的比值来衡量,而是用资产与资本的比值来衡量,是符合一般逻辑要求的。不过他的分析结论却经不住批判。我在2015年1月10日用《专家们说话得有点谱才好》的题目写了一篇博客,对他的观点进行了批判:
         “查了一下百度关于杠杆率的解释:【杠杆率一般是指资产负债表中总资产与权益资本的比率。杠杆率是一个衡量公司负债风险的指标,从侧面反应出公司的还款能力。杠杆率的倒数为杠杆倍数】

        如果按这个定义,杠杆率的计算应该是总资产除以权益资本,300%的杠杆率就意味着1个单位的资本,支撑3个单位的资产,相当于资产负债率67%。如果说企业债务杠杆率为120%,就应该是1个单位的资本,支撑1.2个单位的资产,120的资产对应的只有20的负债,那么资产负债率不到20%。

        从他说话的内容来分析,不可能是这样一个指标。这个120%应该指的是债务与所有者权益的比率,也就是1个单位的资本,对应1.2个单位的债务;那么推算出来的资产负债率也不过55%。

        从我的工作经验来看,67%的资产负债率是偏高了,但也高的不很离谱;55%的资产负债率则是很优良的状况了。莫非国际上尤其是西方国家的资产负债率比中国的要明显的低很多吗?从逻辑上应该如此。因为中国企业资金来源多为银行信贷,股权融资比率偏低,当然日本在上世纪六七十年代也应该与中国目前情况差不多。

        于是我查了一下国际数据;在一篇发表于2006年的文章中看到,中美德日四国制造企业资产负债率比较数据,中国为65.6%,日本为61.24%,美国为62.48%,德国为72.51%。推算为杠杆率,中美日都不到300%;德国则超过了不少。当然这个数据未必准确,在我的印象中,中国的企业负债率应该最高,其次应该是日本。因为上世纪六七十年代,日本企业的成长也主要依靠银行信贷支持,即使后来股权融资逐渐代替了银行信贷的地位,也应该因为惯性作用,相对于美德两国,企业的负债率要高一些。可是这篇文章的数据却是德国的企业负债率最高。

        但是这篇文章确定了一个事实,那就是不但中国,美德日三国的企业资产负债率也都在60%以上,余永定说中国企业杠杆率120%、125%“很高”,是没有客观依据的说法。因为即使是150%的杠杆率,也不过是资产负债率60%的倒数。这还是按照——当然也只应该这么算——债务与所有者权益的比率计算的。因此从余永定说的数据中,我们看不到中国杠杆率太高的情况。”

        显然,如果用资产与负债的比值来衡量中国的金融杠杆率,是得不出中国的金融杠杆率偏高的结论的。那么说中国的金融危机发生的概率很大,也就没有了理论依据。所以,吴敬琏、王小鲁们要用金融资产与GDP的比值来定义中国的金融杠杆率。这是为了满足自己观点成立的要求,而对基本概念的含义进行曲解。是违背理论逻辑要求的。

        如果他们的观点确实正确,中国目前的金融资产与GDP的比值“过高”,确实可能导致金融危机的爆发,那也不妨就这么接受他们的表述了。可是逻辑与事实都不支持他们的观点。因为杠杆率过高要导致金融危机,必须以人们对资产的估值降低,产生低价抛售资产、导致资产的贬值幅度超过为确保负债的安全所能够承受的程度为前提。

        而根据余永定列举的数据,中国的资产负债率指标,与其他国家比较,并不是特别的高。按理说人们对于资产贬值到会不足以偿付债务程度的担心,不会高于其他国家,那么金融危机在中国爆发的可能性应该不是特别高。

        不但如此,由于中国的经济结构与其他国家相比,更符合国际市场的需要——这从近年来中国外贸出口占世界比重连续上升、出口产品价格大下跌幅度大幅度小于进口产品价格、外贸顺差不断增长等等事实,可以得到证明。人们对于中国资产的信心应该大大高于其他的国家。所以,因为中国的金融资产与GDP的比值偏高,就担心中国而不是其他国家,会爆发金融危机,是不合逻辑的。

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